Banque du Japon : les prêts verts face au retour des taux

Une banque peut gagner davantage lorsque sa banque centrale relève les taux, y compris sur une opération financée par cette même banque centrale. Il suffit que le coût de l’emprunt reste fixe tandis que la rémunération des réserves augmente. Le contrat crée alors un décalage que le taux directeur ne corrige pas à lui seul.

La Banque du Japon vient de modifier les règles qui rendaient cette situation possible dans son dispositif de financement climatique. Les nouveaux prêts suivront la moyenne des taux pendant leur durée ; les anciens conserveront leurs conditions jusqu’à l’échéance. La réforme prend donc effet avant d’avoir transformé tous les encours. S02

Cette décision accompagne la hausse annoncée le 18 septembre 2026 : la cible du taux interbancaire au jour le jour passera à 1,25 % le 24 septembre. Au 22 septembre, date de cette analyse, le relèvement n’est pas encore appliqué. L’amendement des prêts climatiques, lui, est entré en vigueur dès le 18. Deux calendriers qu’il faut distinguer pour comprendre qui paiera quel taux. S01 S06

Un prêt d’un an ne se réécrit pas à chaque réunion

Le dispositif climatique permet à des établissements financiers éligibles d’obtenir des prêts de la BoJ contre garanties. Le montant accessible dépend notamment de leur portefeuille de financements contribuant à l’action climatique japonaise. Chaque prêt dure en principe un an ; un nouveau prêt peut succéder à celui qui arrive à échéance. Cette succession ne constitue pas un financement indéfiniment garanti au taux initial. S03

Dans la formule antérieure, le taux était celui de la facilité de dépôt au jour du décaissement. Une fois le prêt versé, une décision monétaire ultérieure ne modifiait donc pas son prix. Le descriptif opérationnel daté du 7 mai 2025 expose encore cette ancienne règle ; pour les nouvelles opérations, il faut désormais lire l’amendement de septembre 2026. S04

L’autre côté du bilan bouge différemment. Les réserves sont l’argent que les banques détiennent auprès de leur banque centrale. Au Japon, leur fraction excédant les réserves obligatoires bénéficie de la rémunération prévue par la facilité de dépôt. Cette rémunération suit son taux courant, et non celui qui existait lorsque les fonds sont arrivés. S05

Le taux du financement et celui du placement peuvent ainsi être identiques le premier jour, puis diverger. Ce décalage ne nécessite ni défaut d’un emprunteur ni hausse du cours d’une obligation. Il résulte de deux conventions d’indexation différentes, appliquées de part et d’autre du bilan.

Cent milliards de yens, deux façons de compter les intérêts

Prenons un exemple entièrement fictif. Une banque emprunte 100 milliards de yens pour un an à 1 %. Elle conserve, pendant toute cette durée, un montant équivalent en réserves intégralement rémunérées. Pendant la première moitié de l’année, le taux de dépôt reste à 1 %. Pendant la seconde, il atteint 1,25 %.

Le prêt coûte 1 milliard de yens sur l’année. Les réserves rapportent 500 millions pendant la première moitié, puis 625 millions pendant la seconde, soit 1,125 milliard au total. La différence atteint 125 millions de yens.

Le calcul peut aussi s’écrire : 100 milliards × 0,25 point de pourcentage × une demi-année. Les deux formulations donnent le même résultat. Il ne faut pas appliquer 0,25 % à toute l’année lorsque l’écart n’existe que pendant sa seconde moitié.

Cette somme est un écart brut d’intérêts, avant coûts de garanties, contraintes de bilan, frais et couvertures. L’exemple retient des demi-années égales et des intérêts simples ; les opérations réelles suivent leurs propres conventions journalières et échéances de paiement.

Inversons maintenant le mouvement. Si le taux de dépôt descend à 0,75 % pendant la seconde moitié, les réserves rapportent seulement 875 millions sur l’année. Avec le même financement à 1 %, la différence devient négative de 125 millions.

Le contrat initial laisse à la banque une exposition au parcours futur des taux. Une hausse l’avantage dans ce montage précis ; une baisse peut la pénaliser. Le montant réellement détenu en réserves rémunérées dépend de chaque bilan.

La nouvelle formule supprime une asymétrie de prix

Désormais, le taux des nouveaux prêts climatiques sera la moyenne des taux de la facilité de dépôt sur leur période de vie. Le coût n’est plus figé à partir d’une photographie prise au décaissement. Il suit le chemin parcouru pendant le contrat. S02

Dans notre exemple, le taux moyen est de 1,125 %. Le prêt coûte donc 1,125 milliard, autant que rapportent les réserves dans les hypothèses retenues. L’écart brut est nul. Il l’est également dans le scénario de baisse : revenus et coût tombent ensemble à 875 millions.

Cette neutralisation suppose des montants, une durée et des conventions d’intérêts comparables. Elle ne promet pas que le résultat économique de toute banque emprunteuse sera exactement nul. Une banque peut employer le financement autrement, rémunérer ses propres déposants, couvrir ses taux ou valoriser la liquidité obtenue. L’intérêt du modèle est d’isoler l’écart que la clause d’indexation fait disparaître.

Le choix d’une moyenne n’est d’ailleurs pas une invention de septembre 2026. Dans sa décision du 31 juillet 2024, la BoJ avait retenu cette indexation pour les prêts de soutien au crédit bancaire, tout en rattachant ses prêts climatiques au taux du jour de décaissement. Deux dispositifs de la même institution pouvaient donc avoir des sensibilités différentes aux hausses suivantes. S10

La BoJ présente la réforme comme une adaptation au bon fonctionnement des opérations de marché. Son effet sur le différentiel d’intérêts est ici déduit des clauses contractuelles. S02

La tranche de juillet garde son ancien contrat

Le 17 juillet 2026, la BoJ a annoncé une opération de 13 981,2 milliards de yens, à décaisser le 21 juillet, remboursable le 21 juillet 2027. La maturité dépasse donc largement la date de la réforme. S08

Le taux de la facilité de dépôt était alors de 1 %, après la décision de juin entrée en vigueur le 17 juin. En rapprochant ce taux de la règle du décaissement, on reconstitue un taux contractuel de 1 % pour la tranche de juillet. S07 S04

La disposition transitoire conserve les anciennes conditions jusqu’à l’échéance. La hausse à 1,25 % prévue pour le 24 septembre pourra donc augmenter la rémunération de réserves correspondantes sans relever le taux de ces prêts. Le différentiel ultérieur dépendra des décisions suivantes et des positions effectivement conservées. S02 S06

Pour mesurer l’incidence d’une hausse, il faut connaître la date de naissance et la maturité de chaque emprunt. Ces informations permettent de distinguer les financements révisables des tranches encore à taux fixe.

À l’échéance, un éventuel renouvellement prendra la forme d’un nouveau prêt. La protection des contrats antérieurs ne signifie donc pas que leur ancien taux restera attaché durablement au portefeuille climatique de l’établissement. S03

Près de 25 000 milliards de yens de prêts annoncés

Le communiqué de juillet distingue le montant brut de l’opération et un encours de référence de 24 936,1 milliards de yens au 21 juillet 2026. Il a été publié avant cette date : il s’agit du solde annoncé pour le décaissement, pas d’un relevé quotidien arrêté au 22 septembre. La version japonaise permet de recouper les unités et ce statut prospectif. S08 S15

Le précédent communiqué indiquait un encours de 21 114,6 milliards au 30 janvier 2026. La différence entre ces deux soldes est de 3 821,5 milliards, bien inférieure aux 13 981,2 milliards de prêts annoncés en juillet. Une opération brute peut remplacer des financements qui arrivent à échéance ; son montant ne mesure pas l’expansion nette du dispositif. S09 S08

Le principal doit être remboursé. L’avantage d’intérêts dépend du taux de chaque tranche, des réserves rémunérées, de leur durée de détention et du financement alternatif auquel la banque aurait eu recours.

La réforme introduit aussi un plafond global de 50 000 milliards de yens et une limite de 10 000 milliards par contrepartie pour son usage propre. Les règles spécifiques aux centrales coopératives distinguent cet usage des montants empruntés pour leurs membres. Ces plafonds encadrent la capacité du dispositif : ils ne sont ni une nouvelle dotation immédiatement versée ni une prévision d’utilisation. S02

Le portefeuille climatique et les réserves peuvent coexister

Un prêt bancaire crée un dépôt au nom du client. Les réserves, elles, servent notamment aux règlements entre banques. Lorsque le client paie une entreprise située dans un autre établissement, le dépôt et les réserves correspondantes peuvent changer de banque. On ne suit pas une liasse de billets portant une étiquette verte depuis la BoJ jusqu’au chantier. S14

Le dispositif japonais utilise un portefeuille de financements éligibles pour déterminer l’accès au refinancement. Une banque peut donc détenir des prêts climatiques, avoir financé les dépenses de ses clients et conserver par ailleurs des réserves rémunérées. Ces positions ne sont pas mutuellement exclusives.

L’additionnalité désigne les financements ou les améliorations de conditions attribuables au dispositif. L’évaluer demande d’estimer les prêts qui auraient existé sans lui et leur coût. Le seul montant des encours éligibles ne fournit pas ce scénario de comparaison.

Dans sa stratégie initiale de 2021, la BoJ expliquait vouloir soutenir les financements privés tout en évitant autant que possible de choisir directement les bénéficiaires à l’échelle de chaque projet. L’évaluation des effets environnementaux demande des données sur les investissements et les émissions. S12

Du financement stable, même lorsque le taux devient variable

Le programme comporte deux filtres qui ne doivent pas être confondus. Le portefeuille climatique ouvre un droit potentiel au refinancement ; les garanties effectivement apportées sécurisent la créance de la BoJ. Le montant demandé reste limité par le portefeuille admissible, les plafonds et la valeur inutilisée des garanties éligibles. Les contreparties sont soumises à des exigences de solidité et de publication. S03 S04

Une garantie mobilisée a un coût d’opportunité : elle ne peut pas être supposée librement disponible pour toutes les autres opérations. Et un financement d’un an n’a pas la même valeur qu’un emprunt à renouveler chaque jour. Ces dimensions subsistent même lorsque le taux du prêt suit le taux courant.

Dans son rapport sur les opérations de marché de l’exercice avril 2025 à mars 2026, publié le 12 août 2026, la BoJ rapporte que certaines contreparties apprécient le financement fixe d’un an, son coût et ses effets sur leurs ratios de liquidité. Ces retours qualitatifs proviennent des établissements participants. S11 S16

Passer au taux variable retire la protection contre une hausse future du coût de ce prêt. La possibilité de sécuriser une échéance de financement demeure.

La BCE avait choisi de retoucher les encours

La comparaison européenne permet de situer le choix japonais. Le 27 octobre 2022, la BCE a modifié les conditions des TLTRO III, ses opérations ciblées de refinancement à long terme. À compter du 23 novembre, les intérêts sur les encours restants devaient suivre la moyenne des taux directeurs applicables pendant la période restante. Des possibilités supplémentaires de remboursement anticipé accompagnaient la réforme. S13

La modification concernait le prix futur de prêts déjà accordés. Elle ne reprenait pas rétroactivement l’ensemble des intérêts calculés avant cette date. Les TLTRO III n’étaient pas des prêts climatiques et leurs conditions dépendaient notamment des performances de crédit : la comparaison porte sur le traitement des contrats en cours, pas sur une identité des programmes.

Dans un cas, le changement de prix atteint plus vite l’encours ; dans l’autre, les anciennes conditions s’éteignent avec les prêts. Préserver le contrat donne de la visibilité à l’emprunteur mais laisse subsister le décalage. Réviser son prix futur peut accélérer la transmission monétaire, au prix d’une modification des conditions sur lesquelles les établissements avaient construit leurs décisions. Aucune de ces deux propriétés ne suffit, isolément, à désigner le meilleur choix.

Le contrat détermine la vitesse de transmission

La réforme rapproche le coût des nouveaux prêts climatiques du taux versé sur les réserves. Les contrats existants conservent leur propre calendrier de révision. La normalisation monétaire passe aussi par la date à laquelle un contrat accepte de changer de prix.

Pour évaluer les gains nets des banques, il faudrait rapprocher les tranches empruntées de leurs taux, les réserves effectivement rémunérées, les couvertures et les autres coûts. Il faudrait ensuite choisir un scénario de comparaison : absence de refinancement, financement de marché ou autre ressource. Le différentiel face à un ancien prêt BoJ peut différer de l’économie face à la meilleure solution alternative.

Le taux facturé aux entreprises constitue une autre étape. Un financement avantageux peut alimenter la marge bancaire, être partagé avec l’emprunteur ou être absorbé par d’autres charges. Mesurer cette transmission demande des conditions de crédit comparables avant et après la réforme.

Limites

Analyse arrêtée au 22 septembre 2026, avant l’entrée en vigueur du taux de 1,25 % annoncée pour le 24. Les règles de septembre sont distinguées des versions opérationnelles antérieures. Les communiqués de décaissement ne constituent pas un suivi quotidien et exhaustif des encours ; leurs montants incluent les opérations destinées aux membres de centrales coopératives selon les notes de la BoJ.

Les calculs à 100 milliards de yens sont fictifs : intérêts simples, deux demi-années égales, principal et réserves rémunérées constants, absence de frais, couverture, contrainte de bilan et capitalisation. Ils ne reproduisent ni un contrat particulier ni une convention journalière officielle. Aucun gain sectoriel, impact causal sur le crédit, résultat environnemental ou effet de marché n’est estimé. Les retours d’établissements sont ceux rapportés par la BoJ, sans entretiens indépendants dans cette analyse.

Texte, figures et calculs originaux : l0g, CC BY 4.0. Les documents tiers restent soumis aux droits de leurs auteurs.

Pour prolonger : la sortie du QE britannique et la rémunération des réserves dans la zone euro.

Sources

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2. S02 · Amendment to the climate-response financing operationsBank of Japan · 2026-09-18 · Annexe 1, pp. 2-3 du PDF : §§ 6 et 8 et disposition transitoire ; annexe 2, p. 4.
3. S03 · Principal terms and conditions: Climate Response Financing OperationsBank of Japan · 2026-09-18 · §§ 3, 5, 6, 8-11 et 13 ; disposition finale. Texte adopté le 22 septembre 2021, révisé le 18 septembre 2026.
4. S04 · Outline of Transactions: Climate Response Financing OperationsBank of Japan · 2025-05-07 · II.C, II.E-H ; III ; IV.A-B. Date de version affichée : 7 mai 2025.
5. S05 · Principal Terms and Conditions of Complementary Deposit FacilityBank of Japan · 2026-06-16 · §§ 4 et 5 : taux annuel et assiette des réserves excédentaires.
6. S06 · Amendment to Principal Terms and Conditions of Complementary Deposit FacilityBank of Japan · 2026-09-18 · Annexe, p. 2 du PDF : § 4 et disposition de prise d’effet.
7. S07 · Change in the Guideline for Money Market OperationsBank of Japan · 2026-06-16 · p. 1 : cible monétaire, facilité de dépôt et prise d’effet le 17 juin 2026.
8. S08 · Loan disbursement under Climate Response Financing OperationsBank of Japan · 2026-07-17 · p. 1 : montant à décaisser, encours de référence, dates et notes de périmètre. Unité : milliards de yens.
9. S09 · Loan disbursement under Climate Response Financing OperationsBank of Japan · 2026-01-29 · p. 1 : décaissement du 30 janvier 2026, échéance du 1er février 2027, encours de référence.
10. S10 · Amendment to Principal Terms and Conditions of Complementary Deposit Facility and related operationsBank of Japan · 2024-07-31 · Annexes 3 et 5, pp. 4 et 6 du PDF : indexation des prêts de soutien au crédit et des prêts climatiques.
11. S11 · Market Operations in Fiscal 2025Bank of Japan, Financial Markets Department · 2026-08-12 · Encadré 4, pp. 46-47 : retours des contreparties sur le financement climatique. Exercice : avril 2025 à mars 2026.
12. S12 · The Bank of Japan’s Strategy on Climate ChangeBank of Japan · 2021-07-16 · Partie « Monetary Policy » : soutien au financement et neutralité dans l’allocation.
13. S13 · ECB recalibrates targeted lending operations to help restore price stability over the medium termEuropean Central Bank · 2022-10-27 · Paragraphes sur l’indexation à partir du 23 novembre 2022 et les nouvelles fenêtres de remboursement anticipé.
14. S14 · How is money created?Bank of England · 2019-10-01 · « How does it work? » et « Can banks create as much money as they like? ».
15. S15 · 気候変動対応を支援するための資金供給オペレーションの実施結果Bank of Japan · 2026-07-17 · p. 1 : 139 812 et 249 361, en centaines de millions de yens ; encours attendu au 21 juillet.
16. S16 · Market Operations in Fiscal 2025: publication pageBank of Japan · 2026-08-12 · Date de publication et lien vers le rapport S11.