Dette, impôts, Europe : les risques de marché de LFI et du RN

Un gouvernement peut baisser les impôts et renchérir le crédit. Il peut aussi taxer davantage les actionnaires tout en améliorant les recettes qui servent à payer les intérêts de la dette. Pour comprendre le risque politique français, il faut suivre ces chemins séparément : le financement de l’État, les revenus des entreprises et la solidité des règles sur lesquelles reposent les contrats.

La France insoumise et le Rassemblement national touchent à ces trois domaines, avec des priorités différentes. LFI veut déplacer le partage des revenus, investir davantage et reprendre du pouvoir sur le financement public. Le RN promet d’alléger certains prélèvements, de protéger le pouvoir d’achat et de financer l’ensemble par des économies, dont plusieurs dépendent de changements juridiques ou de négociations européennes. Leurs contre-budgets pour 2026 permettent de dépasser les slogans. [6] [7]

La différence la plus importante tient à l’endroit où chaque projet concentre l’incertitude. Chez LFI, elle porte fortement sur le rendement des nouveaux prélèvements, la rémunération du capital et les relations avec la banque centrale. Chez le RN, elle se concentre sur la disponibilité des économies promises, la préférence nationale et la compatibilité européenne de certaines mesures. Les deux projets comportent aussi des interventions dans les entreprises et des paris sur les recettes futures.

Cette lecture distingue les intentions politiques, les chiffrages revendiqués et les conséquences économiques possibles. Elle traite le risque comme un mécanisme à examiner, avec ses facteurs aggravants et ses amortisseurs.

Le risque français existe déjà

À la fin de juin 2026, la dette publique au sens de Maastricht atteint 3 595,5 milliards d’euros, soit 119,0 % du PIB, selon la publication de l’Insee du 29 septembre 2026. Cette dette couvre l’ensemble des administrations publiques. Son encours augmente de 59,6 milliards d’euros par rapport au premier trimestre, dont les données ont été révisées. Cette variation inclut des opérations financières et ne se confond pas avec le déficit. [1]

Le programme indicatif de financement de l’État pour 2026 prévoit, de son côté, 310 milliards d’euros d’émissions à moyen et long terme, nettes des rachats. Ce second chiffre porte sur l’État et sur une année de financement. Il comprend le renouvellement d’emprunts arrivant à échéance. Le comparer directement au seul déficit ferait perdre de vue cette activité de refinancement. [2]

La contrainte commence ici. Un gouvernement doit financer les décisions qu’il prend tout en continuant à remplacer les dettes qui arrivent à maturité. Il peut obtenir des recettes supplémentaires, réduire certaines dépenses ou soutenir suffisamment l’activité pour améliorer les comptes. Pendant cette transition, il lui faut toujours des acheteurs pour ses titres.

Le marché ajuste le prix demandé pour cette attente. Quand les investisseurs jugent la trajectoire française plus incertaine, ils peuvent réclamer un rendement supérieur pour détenir une obligation française plutôt qu’une obligation allemande de durée comparable. Cet écart, le spread entre l’OAT française et le Bund allemand, comprend plusieurs composantes : risque de crédit, liquidité, recherche de sécurité et facteurs propres aux deux pays. Son évolution donne un signal utile, dont l’interprétation exige du contexte.

Dans une analyse publiée le 22 septembre 2026, Natixis décrit un écart à dix ans revenu autour de 105 points de base, contre environ 60 début juin. La banque relie les tensions françaises à la trajectoire budgétaire et à l’instabilité politique, dans un environnement également marqué par la hausse des taux et le choc énergétique. Il s’agit d’une observation datée et d’une analyse de marché. Répartir ces points entre LFI et RN serait arbitraire. [3]

L’inquiétude des professionnels à l’égard des deux familles politiques est, elle, documentée. Dès le 24 juin 2024, Allianz Global Investors souligne le risque budgétaire associé au RN et juge particulièrement préoccupantes plusieurs mesures de la coalition de gauche, notamment sur le patrimoine et les prix. Le même jour, Amundi insiste sur l’incertitude politique et sur la sensibilité des valeurs financières et des services collectifs. Ce sont les appréciations de gestionnaires, formulées dans le contexte de la dissolution de 2024. [4] [5]

Une vente d’actions peut traduire l’anticipation d’une baisse des profits distribuables. Une vente d’OAT peut refléter une inquiétude sur le financement de l’État. Un gérant peut enfin réduire une position pour respecter ses limites de risque. Ces décisions n’ont ni le même objet ni la même signification pour l’économie.

Deux vitesses de transmission

Les titres déjà en circulation changent de prix dès que le rendement exigé change. Les coupons fixes promis par l’État, eux, restent contractuels. La hausse du coût budgétaire se diffuse ensuite, au rythme des nouvelles émissions et du refinancement.

Pour fixer un ordre de grandeur, imaginons 100 milliards d’euros de nouveaux emprunts dont le coût annuel serait supérieur d’un point de pourcentage. La charge supplémentaire serait d’environ un milliard d’euros par année pleine. C’est une illustration volontairement simple, distincte d’une prévision sur la France : la facture réelle dépend du calendrier des émissions, des maturités et de la composition de la dette.

Une crise de confiance peut donc faire baisser rapidement la valeur des portefeuilles, puis peser progressivement sur les comptes publics. Elle peut aussi renchérir les ressources des banques et des entreprises. C’est ce passage du prix des titres au financement de l’économie qui donne au risque politique sa portée systémique. Les contraintes de liquidité de certains détenteurs peuvent amplifier ce mouvement, comme l’explique notre enquête sur les hedge funds et la dette française.

La matrice des risques

Cette matrice compare des canaux de transmission. Elle laisse les probabilités ouvertes : une mesure peut être négociée, amendée, étalée, abandonnée ou appliquée avec un financement différent. Les propositions sont documentées ; les enchaînements présentés constituent l’analyse de leurs effets possibles.

LFI : redistribuer les revenus et reprendre la main sur le financement

Un budget financé sur le papier, exposé à la collecte réelle

Le contre-budget LFI pour 2026 revendique une amélioration du solde public d’environ 27 milliards d’euros par rapport au projet gouvernemental auquel il répond. Il associe de nouvelles dépenses à une forte hausse des recettes et à des suppressions de dispositifs jugés inefficaces. L’équilibre affiché repose ainsi sur un changement d’assiettes fiscales et de répartition de l’effort. [6]

Parmi les mesures structurantes figurent le rétablissement d’un impôt sur la fortune à composante climatique, un minimum d’imposition visant les patrimoines supérieurs à 100 millions d’euros, une réforme de la fiscalité des revenus du capital, des prélèvements sur les dividendes et les rachats d’actions, ainsi que la réduction d’exonérations et de niches. LFI prévoit aussi de renforcer les moyens publics, de relever les rémunérations et de soutenir l’investissement écologique. [6]

L’idée économique a une cohérence identifiable : transférer des ressources vers des ménages et des services publics susceptibles de dépenser davantage, tout en finançant des investissements de long terme. Pour le prêteur, la question pratique devient celle du passage entre la recette calculée et l’argent effectivement encaissé.

Une taxe nouvelle doit disposer d’une assiette définie, d’un dispositif de contrôle, d’un calendrier de paiement et d’un traitement des situations litigieuses. Les contribuables peuvent modifier leurs distributions, leurs structures de détention ou leurs arbitrages d’investissement. Une partie des recettes arrive avec retard. Certaines dépenses, comme les rémunérations ou les prestations, créent au contraire des engagements récurrents dès leur entrée en vigueur.

Le minimum d’imposition à 2 % du patrimoine illustre cette difficulté. Dans le dispositif présenté par LFI, il complète les impôts déjà acquittés lorsque leur montant reste inférieur au plancher. Son rendement doit donc être calculé avec les autres réformes du patrimoine, notamment le rétablissement de l’ISF. Additionner des évaluations indépendantes sans vérifier leurs interactions exposerait à compter deux fois une partie du même effort fiscal. L’analyse doit porter sur le dispositif combiné. [6]

Un rendement inférieur aux attentes obligerait le gouvernement à choisir entre davantage d’emprunts, un étalement des dépenses ou d’autres prélèvements. Le risque budgétaire se situe dans cette capacité d’ajustement, particulièrement lorsque les engagements sociaux sont politiquement difficiles à modifier.

La fiscalité du capital mérite mieux que le récit de l’exode général

L’argument selon lequel les contribuables aisés quitteraient massivement le pays dès qu’un impôt augmente est trop grossier pour servir de modèle de risque. Le Conseil d’analyse économique a étudié les réformes françaises de 2013 et de 2017-2018. Il constate une sensibilité des départs à la fiscalité, avec des flux faibles en valeur absolue et des conséquences agrégées limitées par ce canal. [14] [15]

La portée de ce résultat est précise. L’étude traite de l’expatriation et s’appuie sur des réformes observées. Les auteurs soulignent l’importance des autres réponses : optimisation, épargne, accumulation du patrimoine, entrepreneuriat et décisions des contribuables qui restent en France. L’extrapolation à des changements beaucoup plus importants comporte une incertitude supplémentaire. [14] [15]

Cela déplace utilement l’enquête. Pour apprécier une taxe sur les grandes fortunes, il faut examiner la valorisation des participations non cotées, les règles concernant les holdings, les possibilités de différer un revenu et la liquidité disponible pour payer. Un entrepreneur peut posséder des actions de grande valeur tout en disposant de peu de trésorerie personnelle. Les règles de paiement et de valorisation influencent alors autant le rendement de l’impôt que son taux affiché.

Pour les actions cotées, le mécanisme est plus direct. Une hausse durable du prélèvement sur les profits distribués peut réduire le revenu net attendu par certains détenteurs. Ceux-ci peuvent exiger un prix d’achat plus faible ou une rémunération avant impôt plus élevée. L’ampleur dépend des investisseurs concernés, de leurs régimes fiscaux et des possibilités d’ajustement des entreprises.

Le bilan social peut simultanément être favorable à des ménages bénéficiaires de la redistribution. Le prix d’une action et l’utilité collective d’une politique répondent à des questions différentes. Un article sur les marchés doit conserver cette distinction.

Salaires, prix et investissement : des effets qui se croisent

Le programme du NFP de 2024 portait un SMIC à 1 600 euros net, le blocage de certains prix essentiels et le retour sur la réforme des retraites. Le contre-budget propre à LFI reprend une hausse du SMIC, prévoit une revalorisation de 10 % du point d’indice de la fonction publique et défend un retour immédiat à 62 ans, puis progressivement à 60 ans avec 40 annuités. Les montants et objectifs sont ceux de ces documents datés. [6] [8]

Une hausse des bas salaires peut soutenir la consommation. Son coût se répartit aussi dans les entreprises, selon leur intensité en main-d’œuvre, leurs marges et leur capacité à modifier leurs prix. LFI prévoit un mécanisme de soutien aux petites entreprises ; son financement, ses critères et son délai d’accès comptent pour apprécier l’effet net. [6]

Lorsque les coûts augmentent et que les prix de vente sont simultanément encadrés, une entreprise doit absorber l’écart, gagner en productivité ou recevoir une compensation. Si celle-ci est publique, une partie du coût revient au budget. La réglementation peut donc changer l’identité de celui qui paie, avec des conséquences différentes pour les consommateurs, les salariés, les actionnaires et l’État.

Les dépenses d’investissement appellent un autre horizon. Un réseau électrique renforcé ou une rénovation énergétique peuvent rendre des services pendant des décennies. Le rapport Pisani-Ferry et Mahfouz sur l’action climatique rappelle à la fois l’ampleur du financement nécessaire et le coût d’un report de la transition. Il envisage notamment une contribution des patrimoines élevés. Il souligne aussi les coûts économiques de transition à court terme. Cette analyse donne des raisons économiques de financer l’action publique, tout en imposant de regarder son calendrier. [28]

Pour LFI, le test est donc double : préserver les bénéfices attendus de la redistribution et de l’investissement, tout en absorbant les tensions de trésorerie et les changements de comportement qu’entraîne leur financement.

La dette « au frigo » : le créancier visé change l’analyse

Le 8 septembre 2026, Jean-Luc Mélenchon publie une note défendant la transformation d’une partie de la dette publique détenue par la banque centrale en dette perpétuelle, à taux faible ou nul. Le texte avance un ordre de grandeur d’environ 600 milliards d’euros ; ce montant est celui des auteurs de la proposition. La cible est le portefeuille public de l’Eurosystème, l’ensemble formé par la BCE et les banques centrales nationales de la zone euro. [11]

Dans cette proposition précise, les titres détenus par les investisseurs privés restent en dehors du périmètre annoncé. Le risque pour leurs détenteurs passe d’abord par les conséquences institutionnelles et financières de la négociation : évolution des relations avec la BCE, traitement des pertes, confiance dans les engagements futurs et conditions des nouvelles émissions.

Une obligation perpétuelle conserve une créance sans échéance de remboursement. À taux nul, elle abandonne aussi tout revenu d’intérêt. Pour le Trésor, le gain tient au refinancement évité et aux intérêts économisés. Pour la banque centrale, la valeur économique de l’actif diminue fortement. Le maintien éventuel d’un montant nominal au bilan laisse entière la question des flux de revenus abandonnés. L’effet sur le stock statistique de dette dépendrait, lui, de la forme juridique et du traitement comptable retenus. Il faut donc distinguer l’allègement des échéances de la baisse éventuelle du ratio de dette.

En face de ses actifs, l’Eurosystème conserve ses passifs, notamment les réserves des banques. Leur rémunération peut continuer à lui coûter de l’argent. La BCE explique elle-même comment l’écart entre les intérêts reçus sur ses actifs et ceux versés sur ses passifs peut produire des pertes. Ces pertes peuvent réduire les distributions futures aux banques centrales nationales, puis aux budgets publics. [18] [19]

Une banque centrale possède une capacité particulière à fonctionner malgré des pertes. Les comptes de la BCE pour 2023 en fournissent un exemple concret : la perte est reportée et l’institution poursuit sa politique monétaire. Le débat pertinent porte sur la répartition durable du coût, les ressources futures et l’indépendance monétaire. [19]

L’obstacle juridique est explicite. L’article 123 du traité interdit les découverts et le financement direct des administrations par les banques centrales. Dans une réponse écrite du 23 avril 2021, la BCE considère également l’annulation de dette publique comme incompatible avec cette interdiction. Présenter le dispositif sous la forme d’une obligation perpétuelle impose donc de résoudre cette objection, avec une analyse de sa substance économique. Une décision française seule laisserait le désaccord entier. [17] [22]

Le projet plus large de LFI ajoute d’autres éléments. Son contre-budget de 2026 propose un audit citoyen de la dette, préparant un réaménagement négocié de la part jugée illégitime, des facilités de financement auprès de la BCE et une obligation pour les banques opérant en France de détenir un minimum de bons du Trésor rapporté à leurs fonds propres. Le périmètre et les modalités du réaménagement restent à préciser dans ce texte. [6]

Cette dernière proposition crée un canal souvent moins commenté. Une détention obligatoire de dette nationale offrirait à l’État une demande plus stable. Elle renforcerait aussi le lien entre les banques françaises et le risque souverain français. Pour apprécier ce compromis, il faudrait connaître les montants exigés, la rémunération, les échéances et le traitement prudentiel. Le choix touche à la répartition du crédit dans l’économie.

Le 22 septembre, Mélenchon critique également les obligations indexées sur l’inflation. Réduire leur place modifierait le partage du risque inflationniste entre l’État et ses prêteurs. Le coût d’un financement nominal dépend toutefois lui aussi des anticipations d’inflation des acheteurs. L’enjeu relève d’une stratégie d’émission ; l’économie espérée exige une comparaison des conditions de financement. L’AFT prévoit environ 10 % de titres indexés dans son programme indicatif d’émissions nettes à moyen et long terme pour 2026. [12] [2]

Les nationalisations ajoutent un risque de prix et de gouvernance

Le contre-budget LFI cite une longue série de nationalisations, notamment dans l’énergie, les télécommunications, l’eau et l’industrie. L’ampleur de ce projet transforme les anticipations sur la propriété, les dividendes et les décisions d’investissement des groupes concernés. [6]

Le droit français prévoit cependant un cadre d’indemnisation. L’article 17 de la Déclaration de 1789 impose une nécessité publique légalement constatée et une indemnité juste et préalable. La décision du Conseil constitutionnel de janvier 1982 sur les nationalisations montre l’importance concrète du contrôle des modalités d’indemnisation. [25] [26]

L’analyse financière doit alors examiner le prix de transfert, le financement de l’acquisition et le modèle économique futur. L’État acquiert un actif en contrepartie de son financement ; ses besoins de trésorerie et les risques industriels augmentent selon les modalités retenues. Un actionnaire concerné par le rachat et un créancier susceptible de bénéficier d’un soutien public peuvent porter des jugements opposés sur la même opération.

RN : alléger les impôts avec des économies encore à réaliser

Des mesures favorables aux entreprises peuvent tendre le financement de l’État

Le contre-budget RN pour 2026 affiche 35,6 milliards d’euros d’amélioration du solde, arrondis à 36 milliards dans sa présentation. L’annexe détaille notamment 16,2 milliards de suppressions d’impôts de production, sur le foncier utilisé par les entreprises (CFE), leur valeur ajoutée (CVAE) et leur chiffre d’affaires (C3S), ainsi qu’une baisse de TVA sur les énergies chiffrée à 10,96 milliards. Ce sont les évaluations du groupe RN, établies contre le projet de budget d’octobre 2025. [7]

La réduction de certains impôts de production possède un argument économique solide. Ils peuvent frapper une entreprise avant même qu’elle dégage un bénéfice. Le CAE a particulièrement documenté les effets en cascade de la C3S sur les chaînes de production et sur la compétitivité. Sa note de 2019 différencie toutefois les prélèvements : elle donne priorité à la C3S, propose ensuite la suppression de la CVAE et estime les distorsions de la CFE moins importantes. [16]

Une entreprise peut donc bénéficier d’une mesure du RN. Une baisse de ses charges peut améliorer ses marges, sa capacité d’investissement ou son prix de vente. Pour le budget public, il reste à trouver la ressource de remplacement, avec un délai compatible avec celui de la baisse d’impôt.

Le contre-budget compte notamment sur 8,7 milliards de réduction de la contribution française à l’Union européenne, 7,7 milliards d’économies sur les agences et opérateurs et 7,2 milliards liés à la suppression de tarifs préférentiels d’achat des énergies renouvelables. Ces sommes reposent sur des mécanismes très différents. Les additionner dans une colonne donne un total ; leur disponibilité nécessite autant de démonstrations distinctes. [7]

Supprimer une agence tout en maintenant ses missions transfère une partie des dépenses vers d’autres administrations. Les économies dépendent des fonctions réellement abandonnées, des contrats, des effectifs et du coût de la réorganisation. Le livret économique du RN prévoit justement de réinternaliser certains services. Cette opération doit être évaluée sur l’ensemble des administrations concernées. [10]

La même attention s’impose pour les transferts entre budgets et pour les opérations de « rebudgétisation ». Le passage d’une charge privée ou d’un mécanisme affecté vers le budget général change sa présentation et son incidence. Il faut suivre simultanément les recettes, les dépenses reprises et les acteurs qui paieront au final.

Le risque propre à ce montage tient à la différence de calendrier : les allégements peuvent entrer en vigueur alors que plusieurs économies restent à négocier ou à organiser. Un gouvernement qui les conditionnerait à la réalisation des économies réduirait le risque financier, au prix d’un délai dans l’exécution de ses promesses.

La préférence nationale expose aussi les recettes promises

Le RN évalue à 6,1 milliards d’euros les économies d’une condition de cinq années de travail en équivalent temps plein en France pour l’accès des étrangers à certaines prestations de solidarité. Son livret économique défend également la priorité nationale dans l’emploi et le logement social. L’analyse financière doit examiner les bénéficiaires exactement visés, leurs droits, les modalités de contrôle et les conséquences sur les autres recettes publiques. [7] [10]

Une dépense supprimée pour un bénéficiaire peut réapparaître sous une autre forme : aide d’urgence, prise en charge locale, contentieux ou coût administratif. Des restrictions d’accès au travail peuvent aussi modifier les recrutements et les cotisations. L’importance de ces effets dépend du texte appliqué et du comportement des entreprises. Un chiffrage net doit les traiter explicitement.

Le précédent constitutionnel mérite une lecture exacte. En janvier 2024, le Conseil constitutionnel a censuré les conditions de résidence ou d’activité introduites par l’article 19 de la loi immigration parce qu’elles constituaient un cavalier législatif, ajouté sans lien suffisant avec le texte initial. Cette décision portait sur la procédure d’adoption ; la conformité de leur contenu restait à examiner. [27]

Une nouvelle mesure dépendrait donc de sa rédaction, de son véhicule législatif, des droits en cause et des catégories de personnes concernées. Le risque budgétaire vient de la possibilité d’un retard, d’une censure ou d’un périmètre final plus étroit que celui du chiffrage. Il serait imprudent de traiter toute l’économie annoncée comme une ressource immédiatement disponible.

La préférence nationale comporte enfin une dimension productive. Une entreprise qui doit justifier autrement ses recrutements, reconstituer une équipe ou attendre une autorisation peut subir un coût opérationnel. Les secteurs concernés dépendent des métiers, des qualifications et du bassin d’emploi. Le programme économique du RN prévoit des possibilités de recrutement d’étrangers possédant des compétences rares ; leur fonctionnement effectif devient alors un élément de risque à part entière. [10]

Le RN prévoit lui aussi des prélèvements sur le capital

Le partage entre une gauche qui taxe le capital et une droite qui l’épargne décrit mal les documents étudiés. Le contre-budget RN propose un impôt sur la fortune financière, une taxe sur les transactions intrajournalières, une taxe sur les superdividendes et une taxe sur les rachats d’actions. Il attribue à cette dernière 8,4 milliards d’euros de recettes. Le prélèvement sur la fortune financière remplacerait l’IFI et la taxe sur les holdings prévue dans le projet gouvernemental pris comme référence. [7]

Le rendement d’une taxe sur les rachats dépend du volume d’opérations que les entreprises continueraient à réaliser après son entrée en vigueur. Elles peuvent modifier le calendrier, conserver leur trésorerie ou choisir d’autres formes de distribution, selon le régime fiscal d’ensemble. Une estimation fondée sur des comportements inchangés demanderait donc une analyse de sensibilité.

Un actionnaire peut bénéficier d’une baisse des impôts de production payés par son entreprise et subir, parallèlement, une fiscalité accrue sur son patrimoine ou ses distributions. La combinaison varie selon l’actif et le détenteur. Elle explique pourquoi l’étiquette politique fournit une information beaucoup moins précise que l’examen des assiettes.

Le RN défend aussi des prises de participation stratégiques. Son contre-budget inscrit l’achat de golden shares dans Atos, Arcelor et Opella. Ces actions spécifiques visent à donner à l’État des droits particuliers. L’intervention prévue diffère par son étendue de la liste de nationalisations de LFI ; elle introduit néanmoins des questions de gouvernance, de droits de veto et de valeur pour les autres investisseurs. [7]

Énergie et retraites : les coûts dépendent du texte final

La TVA à taux réduit sur l’énergie est un engagement central du RN. Le droit européen distingue toutefois les produits. L’annexe III de la directive TVA autorise des taux réduits sur l’électricité et, jusqu’au 1er janvier 2030 dans le cadre examiné, sur le gaz naturel et le bois de chauffage. Les carburants routiers relèvent d’un autre traitement : la promesse d’un taux réduit généralisé suppose de modifier les règles applicables. [24]

Le RN reconnaît lui-même cette contrainte dans un communiqué du 24 septembre 2026. Jean-Paul Garraud y annonce une proposition de résolution réclamant une révision de la directive TVA et distingue cette démarche des baisses d’accises déjà possibles dans certaines limites. Une résolution politique, puis une éventuelle modification de la directive, introduisent un délai et une négociation européenne dans la promesse française. [29]

Sur les renouvelables, l’économie envisagée dépend de la différence entre arrêter de nouveaux soutiens et modifier des contrats existants. Le premier choix change la trajectoire des investissements futurs. Le second expose à des questions contractuelles, à d’éventuelles indemnisations et à une réévaluation du risque réglementaire par les financeurs. Le développement du nucléaire défendu par le RN possède, lui aussi, un calendrier industriel et des besoins de financement. [7] [10]

Pour les retraites, l’annexe du contre-budget réserve 1,5 milliard d’euros au lancement de la réforme de Marine Le Pen. Ce montant décrit un démarrage. Le livret économique reprend un dispositif liant l’âge et la durée de cotisation à l’âge d’entrée dans l’emploi, avec un départ à 60 ans pour certaines carrières commencées avant 20 ans. Son coût à maturité doit être évalué avec les générations concernées, leurs cotisations et les prestations versées. [7] [10]

Le cadre politique récent ajoute une nuance importante. Le 12 septembre 2026, selon le compte rendu de LCP, Marine Le Pen préfère un budget « imparfait » mais « opérationnel » à une loi spéciale, tout en maintenant des conditions sur les impôts et les retraités. Cette position peut réduire un risque de blocage à court terme. Elle rend aussi visible la contrainte de financement lorsque certaines économies et hausses de prélèvements sont simultanément exclues. [13]

L’Europe relie le risque budgétaire au risque institutionnel

Une économie presque identique dans les deux contre-budgets

LFI prévoit de réduire de 9 milliards d’euros la contribution française à l’Union européenne. Le RN en attend 8,7 milliards. Cette proximité de montants est l’un des points communs les plus significatifs de leurs documents, malgré des projets européens et des justifications politiques différents. [6] [7]

La contribution résulte d’un système européen de ressources propres et d’engagements budgétaires communs. La décision de 2020 encadre notamment la mise à disposition de ces ressources par les États. Pour obtenir une baisse durable, un gouvernement doit négocier un changement des engagements ou du partage du financement. Une réduction décidée unilatéralement ouvrirait un conflit sur les sommes dues. [23]

L’enjeu de marché dépasse alors le montant concerné. Les créanciers cherchent à savoir comment le gouvernement traite les engagements qui contrarient son programme, quelle issue il prévoit pour la négociation et comment il finance l’intervalle. Une économie européenne inscrite dès la première année exige une solution de repli si l’accord tarde.

La taille de l’économie française lui donne un poids dans une négociation. Ses besoins de financement lui imposent aussi un calendrier. Le rapport de force fonctionne dans les deux sens.

La BCE dispose d’un filet de sécurité soumis à des conditions

Le Transmission Protection Instrument, ou TPI, permet à la BCE d’acheter des titres sur le marché secondaire pour contrer des mouvements désordonnés qui compromettent la transmission de la politique monétaire. Le dispositif prévoit une appréciation des politiques budgétaires, de la soutenabilité de la dette et du respect des engagements européens. Son activation relève du Conseil des gouverneurs. [20] [21]

Un point évite un contresens fréquent : un pays placé en procédure de déficit excessif peut rester éligible lorsqu’il prend les mesures effectives demandées. Le seul intitulé de la procédure ne tranche donc pas l’accès à l’instrument. Inversement, la BCE distingue les tensions injustifiées des difficultés qui reflètent les fondamentaux du pays. [20]

Pour un investisseur, le risque d’une confrontation budgétaire prolongée tient ainsi à l’incertitude sur les soutiens mobilisables au moment où les conditions de financement se dégradent. Un programme fondé sur l’accord de la BCE doit préciser le chemin vers cet accord et prévoir le financement d’une période de désaccord.

Cette question est particulièrement directe dans le projet de financement porté par LFI. Elle concerne aussi le RN dès lors que des économies européennes, des transformations institutionnelles ou des dérogations réglementaires deviennent nécessaires à l’équilibre du programme. Le livret économique du RN envisage lui-même de négocier le mandat de la BCE. [6] [10] [11]

L’analyse présentée ici reste celle d’une France dans la zone euro. L’éventualité d’un conflit sur les règles européennes et celle d’une sortie de la monnaie unique correspondent à des scénarios distincts. Les documents examinés permettent d’étudier le premier avec précision ; attribuer automatiquement le second aux deux partis ajouterait une hypothèse électorale majeure.

Des effets très inégaux selon les actifs

La dette de l’État concentre le risque de trajectoire et de refinancement. Un budget peut améliorer durablement les recettes avec davantage d’impôts ou alléger une dépense avec une réforme. Le créancier apprécie la solidité du résultat, son calendrier et sa capacité à survivre à une croissance décevante. Une politique qui améliore les profits privés tout en fragilisant ce financement peut produire des réactions opposées sur les actions et les obligations.

Les banques relient le risque public au reste de l’économie. Elles détiennent des titres, empruntent elles-mêmes et prêtent aux ménages et aux entreprises. Une dégradation du risque français peut affecter ces trois activités. L’impact comptable d’une baisse de prix dépend des portefeuilles, de leur classement et des couvertures ; une perte de valeur économique n’apparaît pas nécessairement en totalité dans le résultat immédiat. L’obligation de détenir davantage de dette nationale proposée par LFI renforcerait une exposition qu’il faudrait mesurer banque par banque. [5] [6]

Les entreprises régulées sont sensibles aux décisions sur les prix, les contrats et la propriété. Pour un opérateur d’énergie, une concession ou un groupe visé par une intervention de l’État, la stabilité du revenu attendu compte autant que le taux de l’impôt. LFI et RN interviennent dans ce domaine avec des instruments et des priorités sectorielles différents. [6] [7] [10]

Les petites entreprises subissent davantage leur environnement immédiat. Un gain sur la CFE, une augmentation de la masse salariale, le coût du crédit ou un changement de recrutement peuvent dominer leur résultat. Une redistribution qui soutient la demande peut leur bénéficier ; des coûts nouveaux ou des délais administratifs peuvent absorber ce gain. Il faut examiner chaque modèle économique.

Les grands groupes internationaux répartissent une partie du risque entre plusieurs pays. Amundi soulignait cette diversification des revenus dans son analyse de juin 2024. Leur exposition française demeure à apprécier à travers la fiscalité, le siège, les filiales, les actifs locaux et les décisions de gouvernance. [5]

Cette diversité explique une apparente contradiction : une baisse de cours peut rendre un actif plus attrayant pour un nouvel acheteur, alors qu’elle détériore le portefeuille de son détenteur actuel. Le prix du risque et l’existence du risque évoluent ensemble, avec des conséquences différentes selon la position de chacun.

Trois scénarios pour juger une arrivée au pouvoir

Un programme séquencé et un financement vérifiable

Dans ce scénario, le gouvernement publie une trajectoire complète, organise les mesures dans le temps et prévoit des solutions lorsque les rendements déçoivent. Les changements fiscaux disposent de règles précises. Les économies sensibles sont documentées avant de financer des engagements permanents. Les négociations européennes conservent un calendrier compatible avec les besoins de trésorerie.

LFI pourrait alors réduire une partie de l’incertitude en sécurisant la collecte et en distinguant les investissements des dépenses récurrentes. Le RN pourrait le faire en conditionnant ses allégements à des économies effectivement réalisables et en précisant le coût final des retraites. Des secteurs resteraient perdants ou gagnants ; le risque souverain dépendrait du solde consolidé et de la croissance obtenue.

Des promesses appliquées avant leurs contreparties

Les dépenses ou les baisses de taxes démarrent, tandis que les recettes et les économies arrivent plus tard. Le déficit se dégrade relativement au scénario annoncé. Le gouvernement retourne davantage sur les marchés, puis une partie du surcoût de financement alourdit les budgets suivants.

Pour LFI, ce scénario peut venir d’assiettes moins productives, de contentieux, d’une collecte tardive ou d’un effet sur l’activité inférieur à celui attendu. Pour le RN, il peut venir d’économies administratives plus lentes, de règles sociales réécrites ou d’une négociation européenne retardée. Dans les deux cas, la crédibilité dépend de la rapidité avec laquelle le gouvernement adapte son calendrier.

Un conflit prolongé sur les règles et les engagements

Le gouvernement persiste dans une trajectoire qui suppose des changements institutionnels encore contestés. Les prêteurs doivent alors évaluer plusieurs issues : accord, recul, changement de majorité, modifications de contrats ou nouvelles contraintes sur les détenteurs de capitaux. L’incertitude juridique s’ajoute à l’incertitude budgétaire.

Le risque de marché devient plus difficile à contenir lorsque les entreprises reportent leurs projets et que les recettes publiques ralentissent au moment où l’État paie davantage pour emprunter. Une majorité solide peut faciliter l’adoption des mesures. Elle peut également donner davantage de moyens de poursuivre une confrontation. Une majorité fragile peut contenir certaines propositions et prolonger le blocage budgétaire. Le nombre de sièges doit donc être lu avec le contenu de l’accord politique.

Ces trois trajectoires sont des scénarios d’analyse. Leur réalisation dépend des décisions prises, des contraintes rencontrées et du contexte économique. Leur attribuer aujourd’hui une probabilité chiffrée demanderait un modèle électoral et macroéconomique explicite.

Le test décisif : financer le programme quand une hypothèse déçoit

Le premier document utile après une victoire serait une trajectoire pluriannuelle reliant le programme à un budget de référence clairement identifié. Elle devrait séparer les recettes récurrentes des ressources temporaires, préciser les changements qui exigent un accord européen et montrer comment les dépenses se déploient avant le plein rendement des réformes.

Le deuxième test porterait sur les assiettes et les contrats. Pour LFI, l’articulation des impôts sur le patrimoine, le traitement de la dette de l’Eurosystème et les modalités des nationalisations seraient déterminants. Pour le RN, les économies nettes sur les prestations et les administrations, les engagements énergétiques et les recettes attribuées aux rachats d’actions mériteraient une attention particulière.

Enfin, les premières exécutions budgétaires devraient être confrontées à la trajectoire annoncée. Un gouvernement qui explique un écart, le documente et ajuste ses mesures donne aux créanciers davantage d’informations qu’un gouvernement qui répète son total initial.

LFI expose plus directement les investisseurs à une transformation de la répartition des revenus, de la propriété et du financement monétaire. Le RN les expose à un programme d’allégements dont plusieurs contreparties dépendent d’économies incertaines et de changements européens ou sociaux sensibles. Leur proximité sur certains leviers, dont la contribution à l’UE et plusieurs taxes sur le capital, empêche de réduire cette comparaison à deux camps parfaitement opposés.

La fragilité héritée de l’État français rend ces choix plus sensibles. Une politique économique peut être ambitieuse, redistributive ou favorable aux entreprises et disposer d’un financement crédible. La question qui tranche le risque est la réaction prévue lorsque la croissance, la collecte ou la négociation européenne déçoivent. C’est à cet endroit que les promesses deviennent une trajectoire de dette, un prix de marché et, finalement, un coût pour l’économie.

Pour le détail de la transmission obligataire : notre analyse du budget 2027 et du risque sur la dette française.

Sources et documents

1. Insee : dette publique à la fin du deuxième trimestre 2026

   29 septembre 2026. Dette de Maastricht, montant en euros, ratio au PIB et calendrier de publication.

2. Agence France Trésor : programme indicatif de financement de l’État pour 2026

   30 décembre 2025. Émissions à moyen et long terme nettes des rachats ; place prévue des obligations indexées.

3. Natixis CIB : France, Facing Headwinds

   22 septembre 2026. Analyse de marché datée : écart OAT-Bund, finances publiques, croissance et environnement de taux.

4. Allianz Global Investors : France elections and markets

   24 juin 2024. Appréciation d’un gestionnaire sur les scénarios RN et coalition de gauche lors des législatives de 2024.

5. Amundi : French markets amid snap elections

   24 juin 2024. Incertitude politique, secteurs financiers et services collectifs, diversification internationale des groupes français.

6. Groupe LFI : contre-budget pour 2026

   octobre 2025. Propositions et chiffrages du parti : fiscalité, rémunérations, retraites, nationalisations, dette et contribution à l’UE. Les rendements annoncés sont ceux de LFI.

7. Groupe RN : contre-budget 2026

   octobre 2025. Propositions et annexe chiffrée, notamment p. 7 du PDF : impôts de production, TVA, économies, taxes sur le capital, retraites et actions spécifiques. Évaluations du RN.

8. Nouveau Front populaire : programme des législatives de 2024

   2024 ; copie hébergée dans un répertoire de 2026. Programme de coalition : SMIC, prix et retraites. La date du répertoire d’hébergement ne change pas le millésime du programme.

9. L’Avenir en commun : page du programme

   page consultée le 29 septembre 2026. Annonce une actualisation en cours. Aucune mesure de cette enquête n’est attribuée à une nouvelle version non encore disponible sur cette page.

10. RN : La France entreprend, projet de Marine Le Pen

    livret sans date de publication explicite dans la version examinée. Préférence nationale, agences, retraites et orientations européennes. Le livret indique en page 2 une version 2022 mise à jour, sans dater cette mise à jour ; il est utilisé comme document d’orientation.

11. Jean-Luc Mélenchon : proposition de gel de la dette détenue par la banque centrale

    8 septembre 2026. Note publiée sur son site : dette perpétuelle à taux faible ou nul, périmètre Eurosystème et montant avancé par ses auteurs.

12. Jean-Luc Mélenchon : critique des obligations indexées sur l’inflation

    22 septembre 2026. Déclaration utilisée pour établir sa position sur les OATi ; ses affirmations quantitatives sur leur coût ne sont pas reprises comme des faits établis.

13. LCP : Marine Le Pen et les conditions d’un budget 2027

    14 septembre 2026 ; discours du 12 septembre. Compte rendu de sa préférence pour un budget imparfait et opérationnel, avec des conditions politiques.

14. Conseil d’analyse économique : Focus n° 118 sur la fiscalité du capital et l’exil fiscal

    2025. Étude de Laurent Bach, Antoine Bozio, Nicolas Grimprel, Arthur Guillouzouic, Camille Landais et Clément Malgouyres. Résultats empiriques, périmètre et limites d’extrapolation.

15. CAE : communiqué de présentation du Focus n° 118

    2 septembre 2025. Synthèse des effets migratoires et rappel des autres réponses comportementales à la fiscalité.

16. CAE : Note n° 53 sur les impôts de production

    juin 2019. Analyse différenciée de la C3S, de la CVAE et de la CFE ; effets sur la production et la compétitivité.

17. BCE : réponse écrite à Engin Eroglu sur l’annulation de dette publique

    23 avril 2021. Position juridique de la BCE sur l’interdiction du financement monétaire et l’article 123 du traité.

18. BCE : origine des profits et pertes des banques centrales de la zone euro

    fiche pédagogique, version consultée le 29 septembre 2026. Revenus des actifs, rémunération des réserves, pertes et distributions aux administrations publiques.

19. BCE : comptes annuels pour 2023

    22 février 2024. Exemple documenté de perte reportée et de poursuite des missions de politique monétaire.

20. BCE : The Transmission Protection Instrument

    21 juillet 2022. Critères d’éligibilité, soutenabilité budgétaire, réponse aux recommandations européennes et décision du Conseil des gouverneurs.

21. BCE : conférence de presse sur le TPI

    21 juillet 2022. Précisions sur l’appréciation des critères et le caractère discrétionnaire de l’activation.

22. Traité sur le fonctionnement de l’Union européenne : article 123

    version consolidée publiée le 26 octobre 2012. Interdiction des découverts, crédits et acquisitions directes de dette publique par les banques centrales, avec le périmètre prévu par le traité.

23. Conseil de l’UE : décision 2020/2053 sur les ressources propres

    14 décembre 2020. Cadre juridique du financement de l’Union et des obligations de mise à disposition des ressources.

24. Conseil de l’UE : directive 2022/542 sur les taux de TVA

    5 avril 2022. Modification de la directive 2006/112 : article 98 et annexe III, notamment l’électricité et le gaz naturel.

25. Conseil constitutionnel : Déclaration des droits de l’homme et du citoyen de 1789

    1789 ; texte de référence. Article 17 : propriété, nécessité publique et indemnisation.

26. Conseil constitutionnel : décision 81-132 DC, loi de nationalisation

    16 janvier 1982. Contrôle constitutionnel des nationalisations et de leurs modalités, notamment l’indemnisation.

27. Conseil constitutionnel : décision 2023-863 DC, loi immigration

    25 janvier 2024. Paragraphes 91 à 96 sur l’article 19 : censure procédurale des conditions de résidence ou d’activité. Commentaire officiel de la décision.

28. France Stratégie : Les incidences économiques de l’action pour le climat

    22 mai 2023. Rapport de Jean Pisani-Ferry et Selma Mahfouz : investissement, financement, coûts de transition et coût du report.

29. RN, Jean-Paul Garraud : baisse des taxes sur les carburants et directive TVA

    24 septembre 2026. Demande explicite de révision des règles européennes pour appliquer une TVA réduite aux carburants.

Méthode et limites

Les programmes et communiqués des partis servent à établir leurs propositions et leurs propres estimations. Les textes européens et constitutionnels fixent les contraintes examinées. Les travaux du CAE et de France Stratégie éclairent les mécanismes économiques, avec leurs limites. Les notes d’Allianz GI, d’Amundi et de Natixis documentent des appréciations d’investisseurs à une date donnée.

Les soldes affichés par les contre-budgets restent des chiffrages politiques, construits par rapport au projet gouvernemental d’octobre 2025. Cette enquête examine leur logique et leurs dépendances ; elle ne reconstitue pas un chiffrage intégral sur données fiscales individuelles. Les effets nets des mesures combinées, le coût à maturité des retraites et la composition exacte d’un futur accord de gouvernement restent à établir.

Le graphique compare les chiffrages des partis ; le schéma de bilan et la matrice représentent des mécanismes conditionnels. Aucun score de risque, objectif de cours ou taux de défaut n’est attribué aux partis. Les informations ont été vérifiées le 29 septembre 2026 et intègrent la publication Insee du deuxième trimestre parue à 8 h 45, heure de Paris. Les déclarations politiques les plus récentes utilisées datent du 24 septembre 2026.